Os desafios da supervisão financeira na atualidade

A independência formal, quando desacompanhada da capacidade operacional adequada, compromete de forma relevante a atuação da autoridade monetária

Os episódios recentes envolvendo o conglomerado Master e a gestora de fundos Reag, ambos liquidados extrajudicialmente após indícios de práticas ilegais e irregularidades que violam as normas do Sistema Financeiro Nacional (SFN), reacenderam o debate público sobre os limites e desafios da supervisão financeira no país, incluindo o papel do Banco Central (Bacen), em um ambiente de risco crescentemente complexo.

Em economias modernas, os bancos centrais ocupam posição central na arquitetura da estabilidade financeira ao acumularem funções de política monetária, regulação prudencial e supervisão do SFN. São, assim, guardiões não apenas da moeda e da estabilidade macroeconômica, mas também da confiança pública nos mercados. Em países com sistemas financeiros sofisticados e em rápida transformação, como o Brasil, esse papel assume contornos ainda mais desafiadores.

Nos últimos anos, o mercado financeiro brasileiro passou por uma transformação profunda. A sua descentralização, com vistas à redução da concentração bancária, maior atratividade, redução de custos e ampliação de participantes, desencadeou a expansão do número de bancos, incluindo os digitais, financeiras, instituições de pagamentos e outros tipos de fintechs, além de gestoras, corretoras e distribuidoras de títulos e valores mobiliários, resultando em estruturas de arquitetura mais complexas.

O aumento tanto na oferta de produtos, como fundos estruturados, que comportam uma enorme variedade de arranjos contratuais e financeiros, quanto de prestadores de serviços, com maior integração entre si, foi amplamente positivo. Por outro lado, parcela desse conjunto de agentes, interligados direta ou indiretamente, passou a utilizar, em suas operações, de lacunas normativas e meios menos ortodoxos, incluindo o uso crescente de estruturas fora de balanço com efeitos econômicos de alavancagem implícita, vetores de riscos sistêmicos de difícil detecção, ainda que amparados pela assunção de atuarem de acordo com a “regra do jogo”.

O ponto de atenção é que tanto o Bacen quanto a Comissão de Valores Mobiliários (CVM), consoante seus perímetros regulatórios, carecem de aperfeiçoamento de instrumentos para a análise de risco sistêmico. Há uma zona cinzenta, o boundary problem, em que determinados riscos ficam à margem de ambas as autoridades. O Bacen, nesse contexto, não dispõe de capacidade plena para realizar análise ex ante de estruturas combinadas, com mapeamento de exposições cruzadas e identificação de clusters de risco. Além disso, a alavancagem tem migrado progressivamente para fora do sistema bancário (non-bank leverage).

Esse movimento é documentado no Annual Economic Report 2025 do Bank for International Settlements (BIS). Após a crise financeira global de 2008, a intermediação financeira se deslocou majoritariamente dos bancos para as instituições não bancárias, não sujeitas à regulação prudencial nem a requisitos de capital e liquidez, de modo que o risco, ao “escoar” para fora da fronteira prudencial, apenas muda de forma, sem redução da magnitude econômica, em um contexto transnacional de crescente interdependência entre economias avançadas e emergentes sujeitas a contágio.

A supervisão microprudencial tradicional, focada na saúde de instituições isoladas, mostra-se insuficiente para capturar riscos que se manifestam em rede, enquanto as abordagens macroprudenciais vigentes permanecem, em grande medida, restritas ao núcleo regulado do sistema bancário. Para enfrentar essa realidade, torna-se imperativa uma abordagem sistêmica, integrada e intensiva em dados, conforme preconizado pelo BIS, o Fundo Monetário Internacional (FMI) e o Financial Stability Board (FSB).

Na prática de governança e regulação, essa evolução exige a implementação de ferramentas de SupTech (Supervisory Technology) que permitam o monitoramento de exposições cruzadas entre bancos e entidades não bancárias, como o uso de análise de grafos para identificar dependências ocultas em fundos de investimento e veículos estruturados. Adicionalmente, a supervisão deve migrar de um modelo baseado em conformidade estática para um de fiscalização dinâmica, capaz de mitigar riscos que extrapolam o perímetro regulatório por meio de requisitos de capital alinhados à atividade econômica, independentemente do agente executor.

A experiência internacional demonstra que a estabilidade financeira depende menos da sofisticação formal das normas e mais da capacidade institucional dos supervisores de antecipar riscos e compreender interconexões complexas. Episódios recentes em jurisdições com arcabouços regulatórios avançados, como a disfunção do mercado de Treasuries em 2020, vulnerabilidades de fundos na zona do euro e a crise dos fundos de pensão britânicos em 2022, reforçam essa constatação e apontam para a necessidade de ajustes incrementais em eixos centrais de supervisão financeira. No Brasil, casos como o do Master devem ser compreendidos como manifestações típicas de sistemas financeiros em rápido desenvolvimento, cujas falhas raramente são isoladas.

Dentre os eixos de aprimoramento, o primeiro diz respeito ao reforço regulatório e à maior integração entre a supervisão bancária e a de mercados de capitais. Conforme já observado, riscos sistêmicos tendem a migrar para fora do domínio regulado quando a regulação se concentra excessivamente nas instituições tradicionais. Nesse sentido, é essencial aprofundar a coordenação entre Bacen e CVM, aproximando o arranjo institucional brasileiro ao modelo Twin Peaks, reduzindo espaços de arbitragem regulatória entre instituições financeiras e não financeiras envolvidas em intermediação e financiamento.

O segundo eixo envolve a supervisão consolidada de grupos econômicos e estruturas em rede. A evidência comparada demonstra que a fiscalização fragmentada é insuficiente em ambientes financeiros complexos. Desde a crise do Lehman Brothers, reguladores passaram a enfatizar a supervisão de conglomerados financeiros mesmo quando juridicamente segmentados. No Brasil, a crescente sofisticação das estruturas financeiras indica a conveniência de aprofundar a supervisão com base em grupos econômicos de fato, com maior transparência sobre exposições cruzadas, partes relacionadas e controles indiretos, mitigando riscos de alavancagem disfarçada.

Essa supervisão consolidada, de natureza macroprudencial, já se insere no mandato do Banco Central, não implicando concentração institucional nem substituição de atribuições dos órgãos de regulação do mercado de capitais.

Há ainda um terceiro eixo relacionado à governança da resposta supervisória e ao uso de instrumentos sancionatórios. Autoridades eficazes combinam diálogo regulatório com credibilidade dissuasória, calibrando o uso de termos de compromisso e reservando sanções mais severas para casos de relevância sistêmica, reforçando a legitimidade institucional do supervisor.

Para a consecução desses objetivos, é imperioso investir continuamente em recursos humanos e tecnologia no Bacen. Autoridades monetárias avançadas têm ampliado seus quadros técnicos e realizado investimentos em ferramentas intensivas em dados, como análise de redes, inteligência artificial e modelagem de risco sistêmico. Sem capacidade operacional compatível com a complexidade do mercado financeiro, a atuação do supervisor resta comprometida, tornando-o mais vulnerável a pressões externas e à captura regulatória.

A independência formal, quando desacompanhada da capacidade operacional adequada, compromete de forma relevante a atuação da autoridade monetária. Se há consenso de que episódios como o que estamos assistindo, responsáveis por graves violações de direitos, devem ser evitados ao máximo, o caminho passa pelo fortalecimento do Bacen, parte da estratégia estrutural de Estado, compatível com o grau de maturidade econômica e institucional que o país busca consolidar.

Autores: José Roberto Ferreira Savoia e Giselle Kardous 

Artigo publicado originalmente no Valor Econômico.